股票杠杆原理官网星巴克中国交易：激进的扩张，韩国的剧本，未决的根本问题

今年 1 月，上海漕河泾星巴克中国总部，星巴克全球 CEO 布莱恩·尼科尔（Brian Niccol）跟着同事走进会议室。桌上放着员工从本地买来的各家咖啡、茶饮。杯子边上有英文写的简单说明，还有提前搜罗的联名商品。

尼科尔拿起一杯Manner咖啡，啜了一口，问了几个产品问题，又把其他品牌的产品全部喝了一遍。

星巴克中国团队已经不是第一次带美国同事品尝竞争的滋味，这是理解中国市场最直接的办法。不过初次到访的尼科尔早已体会过中国市场的难。2017 年，他担任全球 CEO 的塔可钟（Taco Bell）进入上海市场，这个全球有 8000 家门店的大品牌，到今天在中国只开出 28 间店。

去年10月，尼科尔在接手星巴克后的第一个营收会上宣布考虑在中国寻找“战略合作伙伴”——出售部分股份的委婉说法。一年之后，谈判有了结果。

不是退出中国，而是宣布了激进扩张计划

11月4日上午，星巴克宣布和博裕投资达成交易。星巴克中国内地业务将成立合资公司，估价约40亿美元（不计现金与债务）。星巴克保留40%股份，而博裕将作为唯一外部股东，持有至多60%股份。

据《晚点 LatePost》了解，还有其他机构在商谈向博裕出资，以间接参与交易，并且投资方通过银行贷款加了杠杆。

星巴克在中国有8000多间咖啡店，平均单店估值50万美元，比瑞幸单店（约43万美元）稍高一些，但远低于星巴克全球门店的平均价值（225万美元）。交易后，星巴克总部将授权新的合资公司使用它的品牌，并收取授权费。

不确定的是，星巴克中国有多少现金和负债——星巴克全球的负债率不低，因为门店更多自营，需要大笔前期投入。有投资人怀疑40亿美元的企业价值是扣除负债后的数字，实际股权估值可能更高一些。

根据我们了解，期间有投资方给过显著高于40亿美元估值的报价，也有投资方给出激进的裁员、关店计划。最后星巴克没有只考虑价格，而是选择保留相当一部分控制权，并要求继续执行在中国新开门店到20000家的计划。

最终，星巴克给了一个激进的增长计划。星巴克在公告里预计，其中国业务未来十年产生的总价值将超过130亿美元，包括三个来源：本次交易所得、所剩40%股份价值、十年以上授权费。

基于已有信息，我们粗算了一下：

本次交易所得，24亿美元（按照当前40亿估值，出资60%计算）

星巴克所剩40%股份，40亿美元（现在是约8000店40亿美元。假设单店估值不变，开到20000家，整体价值等比提高到100亿美元。）

这意味着星巴克中国未来十年要产生66亿美元授权费才能达到总部的预期。

中国业务交易双方没有公布抽成比例。可以参考的是，2021年出售韩国业务后，星巴克从当地公司抽取5%营收作为授权费，而它在美国高校等特定地区的特许经营店授权费不超过7%。

过去一年星巴克中国营收不过31.5亿美元。如果星巴克中国接下来十年线性增长，最终开到20000间店，同时同店销售额不变，十年后的年营收也只有约80亿美元。以7%抽成，也不过5.6亿美元。

要产生130亿美元的价值，意味着星巴克中国将继续快速开店，并在竞争中让单店表现继续提高、中国业务的估值增长快过开店速度。

所以星巴克这笔交易不是退出中国市场，而是绑定本地合作伙伴，宣布了一个激进的扩张计划。

星巴克的大扩张，已经在韩国试了一遍

促销变多但还是贵，新品不再让人觉得惊喜，大家更愿意花不到9块9买其他品牌；以前排队好几个小时抢着买的周边，没人关心；门店里的员工变少，活动时忙到没时间上厕所，但系统又增加了更多考核指标……这些听上去和星巴克中国一模一样的情况，是星巴克韩国提前遇到并仍在应对的问题。

在咖啡以及诸多社会、消费问题上，韩国都是中国的“先行服”。而星巴克中国今年所经历的——引入本地资本、被本土低价品牌围攻、打折降本、调整运营……过去四年已经在韩国上演。

在5100万人口的韩国，星巴克开了2050间店。如果不考虑收入水平，只看人口总数，星巴克中国要开到5.6万家，超过蜜雪冰城，才能达到星巴克在韩国的门店密度。

超高密度门店是本地合作伙伴帮星巴克开出来的。1999年，星巴克以合资公司进入韩国市场，和新世界集团子公司E-mart各持股50%。2021年，星巴克卖掉所持全部股份。交易后，韩国星巴克每年向星巴克总部支付营收5%许可费。

出售时，星巴克韩国处境比中国当前好不少，年增长超过20%，2021年营收和营业利润都达到历史最高。因此星巴克韩国整体估值23.5亿美元，平均每家店值156万美元，是现在中国店的三倍多。

中国市场研究集团分析师肖恩·雷恩曾在接受采访时说，出售韩国业务获得的更多现金，可以让星巴克用来投资中国这样增长更快的市场。没人预料四年后，星巴克中国就会遇到和韩国类似的困境。

“并购就是这样。想买的一方认为之后会一直好，想卖的一方觉得现在就是最好的时机。”韩国IBK证券分析师南成贤对《晚点LatePost》表示，两家公司相当互补。新世界持有大量物业，参与星巴克交易的Emart更是韩国最早、最大的连锁大卖场。星巴克成了新世界集团现金流和利润贡献最大、最稳的业务之一，而新世界食品公司的大部分利润也来自给星巴克供应烘焙产品。

新世界接手后不久，疫情带来的变化让韩国咖啡市场竞争更加激烈。三大低价咖啡品牌加速扩张，Mega、Compose在4年时间内，将门店从1000开到3000家。第三名Paik's的门店数也超过了星巴克。这些诞生于2006-2015年的品牌们，把一杯冰美式卖到1500韩元（约人民币7.5元），不用互联网巨头补贴，就能打出比“9块9”更刺激的价格战。

星巴克中国交易：激进的扩张，韩国的剧本，未决的根本问题

“低价品牌那么快扩张，不是因为真的好喝，或品牌力特别强。而是为了谋生、去创业的人太多了。”南成贤说，当下韩国经济环境难以匹配就业市场，企业裁员、退休人口多——孩子却越来越少。咖啡、炸鸡、便利店加盟成为创业首选。中国也是如此，只是炸鸡、便利店换成了茶饮。

新世界几乎尝试了所有方法——继续开更多店；换着花样促销打折；开辟更多产品线，包括零食；裁员降成本。

01继续开店、拉长营业时间

星巴克韩国总营收还在增长，去年超过3万亿韩元（约人民币149亿），是韩国连锁餐饮行业里的唯一一家，但营收增长率降至5.8%，营业利润已经比收购那一年少20%。

过去四年，星巴克韩国每年新增门店100多家，并增加特色店、概念店数量。考虑到韩国人均门店密度，这一数字已经很高。同时80%的星巴克韩国门店将营业时间延长了到晚上10点，和另外三家低价品牌一样。

02发打折券、出月卡，把美式做到16元

星巴克韩国价格原本就比中国低，一杯美式折合人民币23元，拿铁26元，中国分别卖30、33元，但韩国税前最低月薪就有人民币1.04万元。

面对竞争，星巴克推出了当时在其他市场都没有过的各种促销活动，比如 “Buddy Pass” 月订阅，消费者每月花约人民币 40 元的订阅费，每天能得一张 7 折券；“one more coffee” 计划，让会员买指定咖啡，能得一张当天第二杯 6 折的优惠券，折算下来一杯美式只需人民币 16 元，但还是比其他低价品牌高。

门店里有了更多配套产品。星巴克韩国扩大了柜台展示面积，卖蛋糕、面包，也卖装在杯子里的水果、蕃茄味的贝果片——去年底星巴克韩国推出新的零食品牌，目前有10多条产线。

03降本，只能降人工

除了卖更多咖啡和蛋糕，新世界也在努力降低单店成本，更有效率地运营门店，但新世界能做的不多，南成贤说。

咖啡制作的人力成本已经很低，而星巴克的原材料成本很难降。按照星巴克和运营商之间的许可协议，咖啡豆必须从总部采购。咖啡豆涨价，加上韩元汇率走低，原材料成本不断提高，星巴克韩国在去年、今年连续三次提价。至于烘焙产品线，能大规模生产高品质的速冻产品、并让其快速加热后口感媲美现烤面包的工厂，在韩国也不多，新世界食品公司效率已经很高。

能减少的，只剩下人工成本。2023年开始，星巴克韩国陆续在170家门店里使用振动取餐器——在此之前，星巴克一直拒绝用振动铃，认为让咖啡师亲自叫顾客的名字，更拉近距离。现在，一些客流量大的门店还在试行像麦当劳一样的自助点单机。

2021年、2024年，星巴克韩国员工组织了两场示威游行活动，抗议人力政策。他们说门店员工越来越少，但促销活动变得更多更复杂，忙得没时间上厕所。两次示威后，星巴克分别宣布多招1000多位咖啡师。美国星巴克近年也有多次员工罢工、抗议。

韩国做过的改变，星巴克中国也都开始了

据我们了解，星巴克中国目前的战略围绕“好产品、好服务、好门店”。这些战略和布莱恩·尼科尔上任后在美国推行的“回归星巴克”有些区别，但也经过总部批准。

到具体措施上，星巴克把韩国做过的基本都做了，韩国没做的也做了起来。

中国区以前所未有的速度在各个条线上新，推出更像饮料的气泡拿铁、冰摇茶、星冰乐和烘焙产品，今年全国范围内上新的有30款。它也开始提供没有糖的风味糖浆选项。这些新品更考虑很多中国消费者想找地方坐，但不想喝咖啡。

早些年星巴克像所有重视品牌的公司一样竭力在控制各渠道价格，鼓励消费者在自己的应用和门店下单。今年6月，星巴克中国第一次降低菜单价，非咖啡饮品大杯平均便宜了5元。同时星巴克开始建微信群发券、在外卖平台打折、推出类似韩国的打折月卡、脱离自己会员体系在大众点评上线打折卡。

星巴克中国交易：激进的扩张，韩国的剧本，未决的根本问题

星巴克中国所有门店都是直营店，又占据核心地段的好位置。为此，星巴克和小红书独家合作1800多家“兴趣社区空间”店、把景区门店设计成特色店等。我们了解到，星巴克会鼓励生意较冷淡的门店增加自习室区域，还会鼓励员工发挥创意布置门店。

在总部行动之前，星巴克很多门店已经自己动手，在星巴克应用里给店名加上了朴实直接的促销话术。

星巴克中国应用里的一些门店名字

说起服务上的改动，一位星巴克店经理评论说，是要“和十年前一模一样”。他们被建议在顾客进店后，感知顾客需求、表情，留意对方坐了多久；问顾客贵姓；给咖啡时，要旋转杯子，让logo朝着顾客，并在杯子上写祝福语、画笑脸。今年星巴克咖啡师大赛全球冠军Nobuki来上海烘焙工坊分享时，说自己要确保顾客在星巴克度过的时间是“愉悦的”。

这位店经理回忆自己刚加入星巴克时，总部就是这样要求。后来星巴克上线“到店取”，消费者只要说一句暗号就能拿走咖啡。再后来星巴克又上了外卖、进了微信小程序，接入中国人常用的所有数字渠道，买咖啡和买其他东西一样方便。现在暗号也少有人问。“我们和客人的交互机会少了，大家只顾着把手上的活做完。”

一些新加入的员工无法想象“回归初心”的氛围是什么样。门店的人在变少，员工没法付出和过去一样的精力在服务消费者上。他们还要承担比过去更严格的KPI，如星冰粽和周边的销售额等。星巴克很早就有“1+1”，希望顾客在买饮品时能带一件别的东西，不论是杯子、粽子还是棒棒糖来增加门店收入。这些都需要店员销售。

类似的调整，绝大部分韩国星巴克都经历过。韩国运营方新世界百货有地产、烘焙供应链，都跟咖啡业务高度互补。但四年下来，它开了更多店，但没有更多利润，和挑战者的差距在缩短。

有理由相信，星巴克中国做到这一切，也还不够。

根结最终还是产品，星巴克的品牌力长期掩盖了产品问题

星巴克长期是餐饮业的标杆公司，除麦当劳外唯一一个市值到过千亿美元的单一餐饮品牌。创始人霍华德·舒尔茨做对了无数事，才让星巴克有这样的地位。这家公司代表着一种轻奢生活方式，在全球建立起办公室和家以外的第三空间，提供了餐饮零售业店员曾经闻所未闻的好福利和股权激励。

星巴克在中国尤其踩准了完美的节奏。2008年金融危机，星巴克美国开始关店，却大力投入中国市场，赶上了外资大规模涌入、进入成批立起的购物中心，让白色咖啡纸杯成为现代企业公司人的身份标签。

但最重要的还是它的产品——咖啡。当美国人还在像《老友记》一样、用滴滤式咖啡壶煮罐装咖啡粉的 1980 年代，它进口阿拉比卡豆，在店里装上今天精品咖啡店标配的 La Marzocco 咖啡机，告诉美国人什么是意大利的好咖啡；又随着全球化浪潮，告诉全世界什么是美国的好咖啡。

当这样一个超级餐饮品牌同时在中国、韩国、欧洲……美国本土面对经营压力，也最终只能是因为咖啡的问题。

我们在研究韩国星巴克时采访了韩国咖啡博主安斯塔，他在YouTube上有25万粉丝，也给咖啡创业者提供咨询服务。他对星巴克韩国新开出的卖鸡尾酒的特色门店、概念店并不感兴趣，觉得应该回到本质，“味道。在韩国，大家常说星巴克的咖啡不好喝、别的品牌更好喝。”

安斯塔曾在去年、今年做过三四十家韩国连锁咖啡品牌的美式、冰美式、拿铁盲测。他会用“像星巴克的味道”，来形容一杯咖啡的深烘口感。但让他自己意外的是，他评价有星巴克口感的，是其他品牌产品。最后拿铁盲测中，星巴克等级是B，低于三大低价连锁。而冰美式盲测中，星巴克跟Paik's、Compose都是A，低于Mega（A+）。

“与其说是星巴克变差了，不如说是整体咖啡品质上升太快了，和星巴克相近、甚至更好的品牌也越来越多。”安斯塔说。

咖啡最基本的两个原料是咖啡豆和牛奶。星巴克在这两个产品的供应链上，没能像早年做意式咖啡一样领先行业。

中国消费者喝奶咖多于黑咖啡，而所有人都能感知到奶的新鲜程度。直到疫情中期，星巴克的绝大多数门店还在用常温奶。而它的对手，从 Manner、Seesaw、M Stand，到茶饮界的喜茶、古茗都早好几年用上了新鲜的巴氏杀菌牛奶，每升奶反倒比星巴克贵 3-5 元。

星巴克中国的咖啡豆长期在美国烘焙，再海运过来。这样长的供应链决定了它偏向深烘，并且不如本地烘焙的咖啡豆风味新鲜。但今天全球的饮品消费口味，从咖啡到红酒、啤酒都在更偏好自然、果香。

海外烘焙还会增加成本。在贸易战前，从美国进口烘焙咖啡到中国的税率是15%，但从埃塞俄比亚进口生咖啡豆税率只有8%——后来降低至零。本地烘焙早已是中国咖啡连锁的标配，瑞幸、Manner，甚至蜜雪冰城都这么做。

到2023年，昆山工厂开始运作，星巴克中国用的豆子才主要转用本地烘焙，之后也用上了云南大规模采购的咖啡豆，成本更低却更新鲜。去年，门店开始提供更新鲜的浅烘选项（“金烘”）。

星巴克开始做茶，开始调整各种风味的糖浆。但中国茶饮行业已经把原料采购、生产、制作都卷到全球未见的性价比——6元的柠檬水真的有新鲜柠檬、十几元的杨枝甘露和果蔬汁能做到现切现做。

几年前，Manner已经开始每周换一款SOE单一产地咖啡豆，今天在2000多家门店提供20元的精品咖啡选择。至于一二线城市独立店对精品咖啡豆的追逐，已经远远超过了你在欧洲街头会见到的水平。如果说26年前，星巴克刚进中国的时候，可以教整个市场什么是好咖啡，今天哪怕它的甄选店也已经不能跟同价位甚至更便宜的咖啡比出品。

不是只有中国公司卷。跟星巴克同等声量的超级消费品牌都极力投入供应链，在各自价格带做到了超级性价比。麦当劳、达美乐、可口可乐各自都在不同价格做到极致。更不用说自己研究从织物、合金到芯片的苹果、特斯拉。

十年前，甚至八年前，优势更显著的星巴克有机会进一步投入供应链，在咖啡最基本的原料采购、加工、制作，在门店制作设备上再专精。

星巴克在点位、门店、服务上依然有诸多优势，这也是交易投资方所看重的。

《晚点LatePost》统计发现，星巴克依然是核心购物中心首选饮品品牌。和我们一年前的统计比较，星巴克在核心购物中心的入驻率从82%增加到90%，意味着它开了更多的店。首层率维持在约35%，并依然是入驻购物中心最多的咖啡、茶饮品牌。

星巴克中国交易：激进的扩张，韩国的剧本，未决的根本问题